La crisis sanitaria actual irrumpió en un mundo de gran interconexión y movilidad. A diferencia de la Peste Bubónica, el coronavirus COVID-19 se expandió en un período muy corto de tiempo alrededor de casi todo el mundo, generando la necesidad de respuestas de gran celeridad para evitar mayores contagios y una crisis socio-económica de gran magnitud.

En general, la gestión sanitaria tuvo como principal respuesta el confinamiento estricto y/o administrado de la población. A pesar de ciertos matices, las autoridades de los países afectados convergieron en ese sentido. No obstante, respecto a la gestión de los costos económicos, si bien se observan puntos en común, no todos los países están en las mismas condiciones para sostener medidas de la magnitud necesaria. Concretamente, las expansiones fiscales y monetarias que llevan a cabo la mayoría de las economías deben advertirse desde una perspectiva bien diferente.

En ese contexto, un aspecto a señalar es el potencial costo futuro que presenta esencialmente una expansión monetaria sostenida, más aún en países con memoria inflacionaria reciente, lo cual se puede observar en el financiamiento del Banco Central al sector público, como sucede en la economía argentina. Estos aspectos no son nuevos para los claustros de pensamiento; en efecto, uno de los principales pensadores sobre aspectos monetarios, el economista y politólogo inglés, Walter Bagehot (1826-1877), desde su extraordinario libro Lombard Street: A Description of the Money Market (1873), nos brinda grandes lecciones acerca del buen funcionamiento de un banco con supremacía en el mercado de dinero.

Bagehot, en su alusión al Banco Central de Inglaterra, afirmaba reiteradamente que no solo el rol precautorio de las reservas (en ese momento reservas de oro metálico) es crucial, sino que, en ese aspecto, se advierte profundamente sobre la vulnerabilidad que tiene el instrumento fundamental de la economía: el crédito.

La gestión sanitaria tuvo como principal respuesta el confinamiento de la población pero, respecto de gestión de los costos económicos, no todos los países están en las mismas condiciones para sostener ciertas medidas.

Paradójicamente, la realidad contemporánea, a pesar de la coyuntura actual, no es ajena a la lección de Bagehot.  Pues, uno de los principales instrumentos de la política sanitaria fue el confinamiento social. Esto recortó súbitamente la producción, lo que se conoce como un shock negativo sobre la oferta. Los trabajadores y empresarios se enfrentaron a modificaciones de ingreso, ceses de puestos de trabajo y quiebras de empresas, lo cual se materializó en una fuerte disminución de la demanda. La principal respuesta de política económica fue la creación de líneas de crédito de asistencia para la producción y de ingresos con tasa de interés mínima, es decir, se intentó estabilizar la economía a través de la política monetaria. Esto fue realizado por países como China, los de la Unión Europea, Estados Unidos y en la región de Latinoamérica.

Sin dudas, en el escenario descripto, la expansión monetaria por parte de los Bancos Centrales puede ser temporalmente importante, pero para algunas economías puede ser un elemento de gran vulnerabilidad futura. El financiamiento del Banco Central expande el dinero circulante que no solo puede asistir a la cadena de pagos y fomentar el crédito privado y el consumo de corto plazo, sino que en economías de tradición inflacionarias, puede producir serios desalineamientos y volatilidad en el tipo de cambio. Las tensiones cambiarias se traducen en incertidumbre futura de los agentes económicos que se materializan en ajustes de precios y amplía, de esta manera, la dinámica inflacionaria. Por este motivo, la política monetaria y su rol como fuente de crédito público, es un aspecto no menor cuando se observan los costos de mediano plazo. Argentina es un caso revelador respecto a este tema. Mucho se ha escrito y analizado sobre la relación insostenible entre expansión monetaria y financiamiento del déficit fiscal en economías inestables.

Aunque parezca ambivalente, la gestión de política monetaria en aras de una eventual recuperación o menor caída de la actividad económica convive con la inestabilidad tornando, en un plazo breve, insostenible el instrumento con que se impulsa o se detiene la caída económica. Por lo tanto, el mayor endeudamiento si no es acompañado por una generación independiente y genuina de ingresos (crecimiento de la actividad real), el final será el mismo. Las economías no podrán sostener un ajuste futuro de los excesos monetarios extraordinarios. Este es el rol inestable del financiamiento y es lo que advertimos en la dinámica monetaria actual de nuestro país.

Por otra parte, si postulamos que el sector público no tiene los instrumentos y el espacio fiscal necesarios para estabilizar los efectos de esas vulnerabilidades, como hemos observado en el pasado reciente en distintas economías emergentes, se estaría frente a un escenario de crisis y, a consecuencia de la expansión monetaria previa, nuevamente de una fragilidad patrimonial severa del sector público.    

En suma, una crisis que golpea a la estructura económica no solo tiene efectos directos que se evidencian en economías con mayor preponderancia en economías inestables, sino que los impactos futuros de la política de estabilización, deben tener un serio análisis para que no se transformen en nuevos focos de crisis.

*El autor es profesor de Macroeconomía de la Facultad de Ciencias Económicas de la Universidad de Buenos Aires